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从交易特征等看A股与港股的三大差异

来源:上海证券报 发布时间:2018-07-31 13:08:07

核心结论:①A股上市的盈利标准比港股更严格,导致企业高点上市,周期类公司占比高达为45%。A股退市标准比港股更严格,退市率0.31%低于港股的0.55%。②港股以机构投资者为主,交易占比达77.2%,而A股机构交易占比仅为12.2%。港股公募基金持股大市值公司(市值前20%)比例为96.8%,A股为81.4%。③港股换手率56%,全球最低,A股高达532%。最近两年A股分化加剧,低成交个股比例升至月均25.8%,趋近港股。

A股与港股的三大差异

14年11月沪深港通开通以来,A股和港股互联互通不断深入,两个市场联系越来越密切,但两个市场仍有很大差异,本文将对两个市场的差异进行深入分析。

1。上市制度:港股上市制度更宽松

A股上市条件比港股严格,周期行业占比45%更高,A股退市标准更严格。对比港股主板和A股主板、中小板上市制度,可以发现A股上市制度相对更严格。从公司的财务指标要求上来看,港股现行主板上市制度对不同市值的公司提供了三种标准:企业满足在最近一年盈利不低于2000万港币,且其前两年盈利不低于3000万港币;对于市值在20亿港元以上的企业,对盈利不做要求,但要求其最近一年收入在5亿港元以上,且其前3年现金流在1亿港元以上;对于市值在40亿港元以上的企业,对盈利、现金流不做要求,但要求其最近一年收入在5亿港元以上。而A股要求企业近三年盈利且净利润累计超过3000万人民币,并且近三年现金流净额累计超过5000万元人民币或近三年营收累计超过3亿元人民币。此外,A股上市制度在公司经营上做出了额外限制,即主营业务近三年内无重大变化、董事和高管近三年内无重大变化、实际控制人无重大变更。上市制度严格影响下A股周期类公司往往在景气高点业绩靓丽期间大量上市,使港股A股行业分布有所区别。自2010年至今,港股新上市公司周期行业数量占比为34%,A股周期行业数量为45%明显更高。退市制度方面,港股的强制退市标准主要围绕在未遵守上市规则、公众持股比例不足、业务或资产价值不达标等几方面,而A股强制退市标准主要为股票未按期复牌、成交量或股东数量不达标,股本总额不达标、公司破产等,相比港股,A股交易类退市指标更有效,因此A股的退市退市标准更严格。整体上看,港股和A股退市除牌的条件都相对笼统,主动退市多,强制摘牌少,2013年以来,港股平均每年11家公司退市,年均退市率约0.55%,A股平均每年有6家公司退市,退市率约为0.31%。

港股A股上市制度改革,有助于新兴行业占比提升。港股A股上市制度改革,有助于新兴行业占比提升。2010年以来,新兴行业中的互联网企业,如阿里巴巴、京东等公司迅速崛起,但是由于严格的上市制度,很大一部分新兴行业企业选择赴美上市,美国上市的中国公司新兴行业市值占比达到76.00%,而在港股和A股上市的中国公司新兴行业市值占比仅为18.00%和20.00%。全部港股和全部A股新兴行业市值占比分别为29.18%和18.57%,全部美股中这一比例为34.45%,纳斯达克市场这一比例达到64.11%,港股和A股新兴行业占比明显偏低。以互联网为代表的信息技术作为新兴行业的重要一部分,占中国GDP的比例逐年提高,2017年已达8.01%,港股和A股市场已经不能完全代表中国新经济的发展趋势。在美国、香港、大陆上市的新兴行业2016年净利润增速/2017年整体净利润增速分别为-17.90%/23.62%、12.16%/29.04%、29.76%/30.87%,过低的新兴行业占比使港股和A股的投资者无法很好享受新兴经济增长带来的红利。因此,港股与A股大力推进上市制度改革。香港上市制度于2018年4月30日迎来重大改革,主要涉及到三点:第一允许尚未盈利或者没有收入的生物科技公司来香港上市;第二允许同股不同权;第三接纳大中华及海外公司以香港作为第二上市地。改革后港股市场对科技公司将会具有更大吸引力,科技公司在发展过程中内部管理层的股权往往被稀释至较低水平,管理层更倾向于选择同股不同权制度维持对公司的控制,因此香港同股不同权上市制度改革很可能会使相当部分科技公司来港上市,带来港股科技股占比的提高。A股的上市制度改革也在进行积极的探索中,如加入MSCI指数、引入CDR等措施。上市制度改革将使得港股A股科技股占比提高,市场结构更加合理,对中国新经济更具代表性。

2。投资者结构:港股机构占比更高

港股机构投资者为主占48.3%,A股以个人投资者为主。港股各类投资者持有的市值比例为个人投资者7.8%、机构投资者48.3%、公司(含一般法人)7.3%、控股母公司11.8%、政府(中国等各国政府)13.1%,其他和未分类投资者占11.7%,机构投资者中投资顾问(主要为公募基金)为44.2%、银行1.9%、保险公司0.8%、养老金0.6%、私募股权0.8%。A股各类投资者自由流通市值占比为个人投资者43.4%、机构投资者25.1%、一般法人23.8%、国家队(中央汇金等持股)5.5%,机构投资者中公募基金占比为8.4%、保险7.9%、阳光私募3.9%、QFII和RQFII为3.6%、券商1.3%。从交易占比看,截止2016年年底,港股机构投资者交易额占比为53.4%,香港交易所参与者(主要为券商做市及自营)占比23.8%,个人投资者占比22.8%较低。而A股机构投资者交易额占比为12.2%,远低于个人投资者占比85.6%,其他投资者占比2.2%。从历史上看,港股机构投资者交易额占比从1991年的50.4%持续上升到2016年的77.2%。A股机构投资者交易额占比在12%左右变化不大,变化明显小于港股。此外,香港本地投资者交易额占比从1991年的72.4%下降到2016年的36.0%。中国内地投资者在港股外资交易额中的比重不断增加,1996年中国内地投资者仅占1%,之后不断上升,到2016年已达21.6%。

港股机构投资者偏爱大市值、低估值蓝筹股。港股机构投资者持仓较为集中,公募基金持股前五大行业市值合计占比达到77.1%,持股市值最大的前三个行业分别为金融业(31.0%)、能源业(17.2%)、工业(10.6%),港股的机构投资者更偏爱低估值的蓝筹股。而A股市场中公募基金持仓行业相对分散,市值占比较高的有日常消费品业、医疗保健业和电信业务,占比分别为22.4%、15.6%和8.9%。同A股公募基金相比,港股公募基金更偏好大市值公司股票,持仓大市值公司股(全部股票最大20%)市值占比高达96.81%,而A股公募基金为81.45%。港股公募基金持有低估值股票更多,低PE股(10以下)持仓市值占比高达39.15%,而A股公募低PE股(10以下)持仓市值占比为15.48%。港股和A股公募持仓股ROE普遍较高,港股持仓股ROE在15%以上的市值占比为29.44%,A股公募持仓股ROE在15%以上的市值占比为41.89%更高。

3。 交易特征:港股振幅小、换手低、低成交股多

港股2000年以来平均年振幅36%较A股小、17年换手率56%远低于A股。从港股、A股年振幅上来看,2000年以来港股平均年振幅为36.20%,A股平均年振幅为49.66%,港股振幅明显低于A股更为稳健。2007年以来港股和A股的振幅都在逐步下降,且A股市场与港股市场差距整体缩小,A股市场在波动性上逐渐与机构投资者为主的港股接近。目前港股多为机构投资者,投资方式相对理性,恒生指数2017年换手率为56%,在全球重要指数中换手率最低,而A股换手率为全球最高,以流通市值计算,2017年创业板指数、中小企业板指数、上证综指换手率分别达到920%、745%和532%。整体上来看,虽然港股和A股换手率位于全球主要市场的两极,但两个市场换手率趋势重合度很高,尤其在2005年以后换手率的波动趋势基本一致,两市场相关度越来越高。成交量方面,A股和港股的成交量分别位于全球主要市场的前两位,2017年分别为281.05亿股和154.21亿股。

港股A股交易制度存在差异,港股T+0交易无涨跌停。港股和A股在交易制度上存在两大差异,一是交收机制,二是涨跌幅限制。在交收机制上,港股实行T+0回转交易制度和T+2交收制度,即当日买入的港股可在当天卖出,但是股票和现金的交收在T+2日完成,完成交收之前投资者仍然享有该证券的权益,而A股实行T+1的交割制度,当日买进的A股需要第二天才能卖出。涨跌幅限制上,A股设置了涨跌停板,即对一般股票当日涨跌幅做出10%的限制,对ST和*ST股票做5%的限制;而港股市场不设涨跌幅限制,但如果某一股票的即将成交价比参考价变动幅度超过10%, 将会触发5分钟的冷静期,冷静期的交易将限于指定价格限制范围内进行,冷静期结束后恢复正常交易。

港股低成交股票占比37%相较A股更高,A股低成交个股增加趋近港股。以市场中全部股票月度成交额中位数的1/2作为低成交个股的分界值、1/4作为超低成交个股的分界值,逐月对港股和A股中的低成交个股进行统计。可以发现,截至2018年7月,2018年以来港股和A股的低成交个股月均占比分别为37.41%和25.83%,超低成交个股月均占比分别为17.34%和9.88%,其中港股占比明显更高。从历史上看,港股的低成交个股逐年增多,从1998年的月均200余只不断增加到2018年以来的月均857只;而2017年前A股低成交个股数量比较稳定,一直在340只左右徘徊,2017年9月以后数量开始迅速增加,18年以来月均达到890只,与港股日趋接近。从市值大小上看,低成交量个股均为小市值股,港股低成交股市值50亿港币以下的公司占比达到64.73%,A股低成交股市值50人民币以下的公司占比达到73.17%。从估值角度看,港股和A股低成交个股PE值(整体法,TTM,下同)分别为14.17倍和52.87倍,高于恒生小型股指数、A股中小板指数的PE值12.87和26.64,并远高于恒生指数、上证综指的PE值11.1和12.88,可见高估值是低成交个股的一个普遍特征,与业绩不匹配的估值,使投资者失去对低估值股票的投资兴趣,造成个股成交量低迷。而退市制度不完善是低成交股总数不断增加的根本原因,相比美股市场,港股和A股退市制度笼统,上市公司退市率低,2013年以来年港股、A股平均退市率为0.55%和0.31%,而美国则达到6.30%,在港股市场和A股市场里,公司业绩不好而被投资者抛弃,成交量低迷。整体来看,港股和A股低成交股都有不断增加的趋势,但是港股市场低成交股的数量和占比处于更高位置。

 

 

 

 

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